<< Предыдушая Следующая >>

2. Методы оценки, основанные на дисконтировании


Основополагающей идеей дисконтирования является положение об изменении стоимости денег во времени. В экономической теории это положение укладывается в рамки феномена, получившего название "временное предпочтение". Последнее означает отказ от текущего потребления благ в пользу будущего потребления. При этом предполагается, что доход от " отложенного" (инвестиционного) капитала в будущем будет больше, или по крайней мере равным, текущей стоимости капитала и возможных от альтернативных вариантов его использования.
Временные предпочтения находят свое количественное выражение в коэффициенте дисконтирования, который, по сути своей, есть не что иное, как цена времени, определяемая на рынке, где нынешние блага обмениваются на будущие. Коэффициент дисконтирования выражается в виде формулы:
1
at =¦
(1 + к У
где at - коэффициент дисконтирования при постоянной норме дисконта; k - норма дисконта; t - шаг расчета (период); или
1
at=
tt
У (1+К)
1
где kt - норма дисконта, изменяющаяся во времени.
Оценка эффективности инвестиций, основанная на дисконтировании, самым непосредственным образом зависит от уровня нормы дисконта. Поэтому выбор ее величины чрезвычайно важен для конечного результата, определяющего целесообразность того или иного проекта. Величина нормы дисконта может быть определена различными способами, при этом необходимо учитывать следующие факторы:
уровень процентной ставки;
уровень инфляции;
уровень риска;
уровень альтернативной доходности и вмененных издержек.
Согласно неоклассической теории, в условиях совершенного финансового рынка в качестве нормы дисконта должна быть принята ставка, равная стоимости ссуды или стоимости капитала. Это означает, что предприятие не имеет стратегии самостоятельного поведения и ограничивается введением в свои инвестиционные расчеты коллективного предпочтения настоящего момента, определяемого внешней средой.
Практика в этой области, сталкивающаяся с несовершенством и с неопределенностью финансовых рынков, не так последовательна как теория. Некоторые предприятия, следуя рекомендациям неоклассической теории, применяют метод расчета нормы дисконта на основе средневзвешенной стоимости капитала (ССК), ССК представляет собой средневзвешенную цену, в которую предприятию обходятся собственные и заемные источники финансирования. Однако этот метод значительно теоритизован и применим лишь для предприятий, акции которых котируются на бирже, что осложняет, или делает его неприемлемым, для многих фирм. Сложность учета всех факторов, могущих повлиять на изменение стоимости капитала во времени и на временное предпочтение, вызывает затруднения, а формализованные процедуры - сомнение в определении объективной нормы дисконта. Поэтому часто норма дисконта определяется исходя из субъективных оценок квалифицированных экспертов и руководителей. Некоторые предприятия используют в качестве нормы дисконта среднюю производственную рентабельность предприятия, среднюю производственную рентабельность отрасли, норму возмещения по займам, плановые нормы и т. п.
Определение ставки дисконтирования зависит от того, в отношении какого предприятия определяется норма дисконта: государственного или частного. Для государственных предприятий чаще всего норма дисконта задается директивно, в соответствии с макроэкономическими приоритетами - как правило на уровне ставок национального банка. Для частного предприятия определение нормы дисконта выступает элементом его инвестиционной и финансовой политики, и подчинено микроэкономическим интересам.
В конечном итоге проблема ставки дисконтирования, которая считается проблемой интеграции времени и риска в принятии решений, без сомнения одна из самых нетривиальных в инвестиционном анализе и к настоящему времени не существует абсолютно приемлемой методики ее определения.
Наиболее употребляемыми методами оценки инвестиций, основанными на дисконтировании, выступают:? метод чистой приведенной (текущей) стоимости;
метод рентабельности (индеек рентабельности);
метод внутренней нормы доходности.
Чистая приведенная стоимость (Net Present Value, NPV) представляет собой разницу между дисконтированными величинами сумм денежных поступлений от инвестиций и сумм всех денежных затрат на инвестиции. Инвестиционные затраты могут быть единовременными и растянутыми во времени. Для первого и второго случаев формулы NPV несколько различаются:
n CF NPV = Y-CF— -10 6(1 + к) 0
где CFt - денежные поступления за период t; k - норма дисконта;
I0 - единовременные (первоначальные) инвестиции.
NPV = У (CF - Г>• , (1 + к)'
где (CF-I)t - чистые денежные поступления за период t.
Если NPV инвестиционного проекта положительна, значит дисконтированная величина эффекта от его реализации положительна (стоимость фирмы возросла) и проект считается приемлемым. Если величина NPV отрицательна, значит проект при выбранной норме дисконта убыточен. Если NPV=0, требуются дополнительные расчеты для определения результата (если полученное значение не является приемлемым).
Иногда реализация проекта осуществляется не до конца предусмотренного срока, поэтому рассчитывают NPV проекта за определенные промежутки времени внутри всего срока эксплуатации. Такой анализ может показать, что выгоднее закончить проект до конца срока его эксплуатации.
Оценка приемлемости инвестиций на основе метода NPV позволяет при разных комбинациях исходных условий принять экономически рациональное решение. Однако этот метод отражает абсолютный рост стоимости капитала, не затрагивая абсолютную меру такого прироста.
Метод расчета рентабельности инвестиций (Profitability Index, PI) позволяет определить эффективность инвестиционных затрат, или относительный прирост стоимости капитала. Расчет показателя рентабельности производится по формуле:
n CF PI = t_CF_ /10 t!(1 + k)t 0
или в случае растянутых во времени инвестиций;
CF n I
PI = / E
t=1(1 + k)t 1=1(1 + k )t
Показатель рентабельности инвестиций непосредственно связан с показателем NPV. Эта зависимость следует из равенства:
NPV +1 NPV Л
PI = = +1.
I I
Очевидно, что если NPV>0, то PI>1 и, соответственно, наоборот. Дробь NPV/I называют индексам относительного обогащения или удельным дисконтируемым доходом, который иногда используется вместо индекса рентабельности и приводит к тем же выводам.
В общем случае этот метод выступает наглядным инструментом ранжирования проектов, однако в случае отрицательных денежных поступлений в нескольких периодах он перестает быть таковым.
Метод внутренней нормы доходности (Internal Rate of Return, ГОЕ.)представляет собой уровень окупаемости средств, направленных на инвестирование и выражается как ставка дисконтирования, при которой сумма дисконтированных значений денежных поступлений от проекта равна его стоимости. Формализовано процедура определения IRR сводится к решению уравнения относительно k:
E (CF -1)t = 0 2k (1 + k)t
где k - IRR.
Интерпретация метода IRRосуществляется путем сравнения полученной нормы дисконта с нормативным (приемлемым) коэффициентом рентабельности на предприятии, который называют барьерной ставкой (Hurdle Rate).
Таким образом, процессе оценки эффективности инвестиций норма дисконта выступает двояко: с одной стороны играет непосредственно дисконтирующую роль, то есть приводит будущие денежные потоки к настоящему времени; с другой - служит критерием внутренней рентабельности, т.е. определяет приемлемость проектов. В случае применения метода IRR норма дисконта представляет в обеих своих ипостасях, поскольку метод предполагает сравнение барьерной ставки с расчетной нормой рентабельности.
Основные ограничения применения IRR связаны со следующими обстоятельствами: 1. ранжирования проектов по NPV и IRR не всегда совпадают;

Рис.1. Независимость критериев NPV и IRR
2. существование проектов, предусматривающих более двух изменений дохода с отрицательного на положительный (множественность IRR), делает метод IRR не применимым;
NPV ik

3. IRR предполагает, что реинвестирование осуществляется по ставке доходности IRR. Однако учет реинвестирования по норме дисконта, учитываемой при расчете NPV, более корректен, поскольку отражает контекст общей инвестиционной ситуации, в которой действует фирма.
Два последних ограничения и, отчасти, первое устраняются с применением модифицированной нормы внутренней доходности (Modified IRR, MIRR). MIRR исходит из предложения, что реинвестирование осуществляется по ставке, равной норме дисконта, используемой для приведения будущих денежных потоков. Для определения MIRR необходимо решить уравнение следующего вида:
n I ±CFt (1 + k)n-t
v 11 = j=1 =
t!(1 + k)t_ (1 + m)n "(1 + m)n
где m - MIRR;
TV - наращенная стоимость (Terminal Value, TV).
Формула отражает ситуацию, когда инвестиции имеют место при t=0, а первые поступления происходят при t=1.
Очевидно, что метод MIRR решает проблемы множественности и реинвестирования. По отношению к методу NVP метод MIRR дает одинаковые результаты при ранжировании в случаях:
равенство проектов по масштабу и продолжительности;
равенство проектов по масштабу и различия по продолжительности при условии, что MIRR рассчитана исходя из продолжительности более продолжительного проекта (для менее продолжительного проекта недостающие денежные поступления берутся нулевыми).
Однако если альтернативные проекты существенно различаются по масштабу, возникают противоречивые оценки.
В целом MIRR предпочтительней IRR в качестве характеристики реальной доходности проекта.
К методам оценки эффективности инвестиций, использующим дисконтирование, также можно отнести модифицированные варианты методов, основанных на вневременных критериях.
Игнорирование методом окупаемости различной ценности денег во времени преодолевается с применением дисконтированного срока окупаемости. Дисконтированный РР определяется по такому же алгоритму, но на основе дисконтированного денежного потока. Поскольку дисконтирование уменьшает денежные потоки, то дисконтированный срок окупаемости проекта всегда выше простого окупаемости.
Для учета временной протяженности проекта, которую не учитывает период окупаемости, может применяться показатель Дюрации (Длительности). Это среднее взвешенное значение сроков возникновения различных денежных потоков проекта. Каждый период уравновешивается соотношением между соответствующим дисконтированным значением денежного потока и суммой различных дисконтированных потоков:
D = ± CF(1 + kг т,
п
т=1
Е CFr(1 + k)-
L
т=1
где k - норма дисконта; т - срок возникновения денежного потока.
Длительность измеряет средний срок службы основного капитала проекта. В этом качестве она дает информацию более полную чем срок окупаемости, когда сравниваются несколько проектов. Длительность не подменяет собой срок окупаемости. С методологической точки зрения длительность позволяет сравнивать проекты с различной стоимостью и различными сроками, так как она не зависит от суммы инвестиций и выражает средний срок.
Все рассмотренные методы оценки эффективности инвестиций имеют свои достоинства и недостатки. В практическом анализе эффективности капиталовложений в основном используются пять из них: 1) обыкновенный и дисконтированный РР, 2) ROI, 3) NPV, 4) IRR и MIRR, 5) PI. Крупные предприятия, имеющие все основания серьезно заниматься инвестиционным анализом, как правило рассчитывают все. Компьютеризация аналитических процедур максимально упрощает соответствующие расчеты. Каждый из критериев несет свойственную ему информацию о проектах, характеризующую различные их (проектов) стороны. Аналитическая база, сформированная в результате комплексной оценки, позволяет принимать инвестиционные решения, наиболее полно отвечающие стратегическим и тактическим целям предприятия.
<< Предыдушая Следующая >>
= Перейти к содержанию учебника =
Информация, релевантная "2. Методы оценки, основанные на дисконтировании"
  1. 8.3. КОНКУРЕНТОСПОСОБНОСТЬ П РОДУКЦИИ, ЕЕ СУЩНОСТЬ И МЕТОДЫ ОПРЕДЕЛЕНИЯ
    Различают два понятия: технический уровень продукции и уровень качества продукции как более широкое понятие. Качество продукции может быть выражено математически через уровень качества. Уровень качества продукции — относительная характеристика продукции, основанная на сопоставлении значений показателей, характеризующих техническое и эстетико-эргономическое совершенство и безопасность
  2. 9.6. ЭКОНОМИЧЕСКОЕ ОБОСНОВАНИЕ ИНВЕСТИЦИЙ НА ПРЕДПРИЯТИИ
    Давно известна истина, что прежде чем приступать к реализации какого-либо инвестиционного проекта, необходимо сделать его экономическое обоснование. Оно должно дать ответ о выгодности или нецелесообразности реализации инвестиционного проекта. При этом должны быть использованы самые надежные и апробированные методические подходы, что позволит свести инвестиционный риск к минимуму. В бытность
  3. Глава Рынок ценных бумаг
    Рынок ценных бумаг (РЦБ), или фондовый рынок является составной частью финансового рынка. Фондовый рынок появляется и развивается вместе с появлением и развитием ценных бумаг, которые становятся товаром в качестве источника дохода. Первым товаром, ставшим объектом торговли на фондовом рынке, были коммерческие векселя, которые здесь выступают, в первую очередь, как источник дохода. Деятельность
  4. 2.4. Оптимальный темп роста производства )
    2.41. Решение о том, какой выбрать темп роста произ водства, исключительно важно с практической точки зре ния. Хорошо известно, что в социалистических странах темпы роста производства, а следовательно, нормы сбере жений, почти в два раза выше, чем в несоциалистических государствах ); этот факт показывает большие различия в принятых решениях. Следовательно, можно задать вопрос, способна ли
  5. Глоссарий
    Аграрная политика — целесообразная деятельность государ-ства, направленная на создание и постоянное поддержание благоприятной среды для устойчивого развития АПК. в целях обеспечения национальной продовольственной безопасности, нормальной жизнедеятельности сельского населения и сохра нения биосистемы аграрной сферы. Аграрный рынок — отношения между покупателями и продав-цами в сфере обмена по
  6. 13.4. Спрос и предложение капитала для продажи
    Продавал Лука корову, А вокруг гудел базар. Подошел к Луке крестьянин, Стал осматривать товар. Сбоку, спереди и сзади Долго щупал тут и там. Наконец договорились О цене — и по рукам. Покупатель взял скотину И сказал еще: «Какой У моей буренки новой Будет суточный удой?» — «Коль семь сотен на корову Ты нашел, — сказал Лука, — То отыщешь и полтинник На покупку молока.» Роман Болюх (род. в 1930
  7. 11.2. Инвестиционная деятельность предприятия
    Экономический смысл инвестиций и их классификация Одна из сложных задач, стоящих перед любым нормально рабо-тающим предприятием, — выгодное вложение денежных и других ресурсов с целью получения максимального дохода. Такое вложение средств со стороны предприятия в производственную и финансо вую сферы, а также в сферу обращения называется инвестиционной деятельностью. Инвестиции (от англ.
  8. ТЕСТОВЫЕ ЗАДАНИЯ
    К теме 1 Как следует понимать слова «комплексная отрасль права» в определении МЧП: это сочетание публично-правовых и частноправовых норм; Б) это сочетание национальных и международных норм; это сочетание коллизионных и материально-правовых норм; Г) это сочетание процессуальных и материальных норм; Д) это сочетание норм международного гражданского права и международного гражданского процесса. Что
  9. Словарь терминов
    Аккомодационная политика (ассо- modating policy) - экономическая политика, направленная на смягче ние последствий шоков в экономике и ослабление их разрушительной силы. Например, политика расшире ния совокупного спроса за счет усиления роста цен при сохранении объема производства на естествен ном уровне для нейтрализации не благоприятных шоков со стороны предложения. Акселератор (модель)
  10. 9.4. ОЦЕНКА АКЦИЙ С ПОМОЩЬЮ КОЭФФИЦИЕНТА Р/Е: ПОВТОРНЫЙ ПОДХОД
    Для оценки акций в главе 7 был кратко рассмотрен метод, основанный на использовании коэффициента Р/Е (текущая цена акции/чистая прибыль на одну акцию). Мы увидели, что широко используемый метод быстрой оценки стоимости акций состоит в том, чтобы взять планируемое значение EPS и умножить его на коэффициент Р/Е, характеризующий деятельность сопоставимых компаний. Сейчас мы рассмотрим этот метод
Библиотека "Домъ Книгъ" © 2014
info@knigi-uchebniki.com
Рейтинг@Mail.ru